聚焦IPO | “帶量采購”下濟人藥業壓力懸頂，供應商疑點重重，背后或潛藏風險|天天微動態

紅周刊丨劉杰

若濟人藥業長期放棄帶量采購報價，其不但會失去集采市場，同時還面臨著競品的低價競爭，想要維持現有市場恐怕壓力不小。

(相關資料圖)

前不久，安徽濟人藥業股份有限公司（以下簡稱“濟人藥業”）更新招股書，向主板發起沖刺，其保薦機構為國金證券，保薦代表人為謝正陽、姚文良。

值得一提的是，謝正陽還曾是信雅達資產重組財務顧問項目主辦人之一。而據2020年5月上交所對信雅達的公開譴責決定書顯示，在收購上?？平承畔⒖萍加邢薰?5%股權交易中，因存在預測性信息披露不準確，與實際實現情況差異巨大，可能對投資者產生誤導的情況，上海證券交易所對包括謝正陽在內的相關項目主辦人予以監管關注。

鑒于濟人藥業的保薦人國金證券代表謝正陽在以往項目中未能勤勉盡責，這不禁令人擔憂，本次濟人藥業的IPO保薦項目是否核查到位？

從經營角度來看，用于急性上呼吸道感染屬風熱癥的疏風解毒膠囊是濟人藥業中成藥核心產品，同時，也是以嶺藥業連花清瘟膠囊的競品，但是與連花清瘟膠囊的熱銷不同的是，濟人藥業的疏風解毒膠囊銷量一路下行，導致公司業績也出現了較大波動。

此外，隨著原材料端的不斷漲價，其毛利率也持續滑坡，盈利能力遭受挑戰。而供應商端暴露出的諸多疑點，則直指其采購數據的真實性。

原材料漲價 毛利率下滑

未來業績面臨挑戰

濟人藥業成立于2001年，主要從事現代中藥研發、生產和銷售，產品線涵蓋中成藥、中藥飲片及中藥配方顆粒等領域，擁有“藥信”“信之”兩個自主品牌。

從產品結構來看，2019年及2020年，濟人藥業的中成藥和中藥飲片的收入占主營業務收入的比重均在40%以上，為其最重要的兩類產品。而至2021年，中成藥貢獻收入比例則降至39.24%，而中藥飲片的收入占比則增加至50.13%，兩者收入差距明顯拉大。這或與占中成藥收入比重九成以上的產品——疏風解毒膠囊的收入下滑有關。

疏風解毒膠囊是濟人藥業的核心產品，根據米內網數據庫統計，近年在各類醫療終端（包括城市公立醫院、城市社區醫院、縣級公立醫院及鄉鎮衛生院等）中成藥感冒用藥品牌中，其疏風解毒膠囊的市場占有率僅次于以嶺藥業的連花清瘟顆粒和連花清瘟膠囊，不過從近幾年的數據來看，疏風解毒膠囊的銷量卻在持續下降。

據招股書顯示，2019年至2022年上半年（以下簡稱“報告期”），疏風解毒膠囊的銷量分別為4.55億粒、3.95億粒、3.89億粒、2.64億粒，平均單價分別為7807.99元/萬粒、7747.37元/萬粒、7687.55元/萬粒、7767.94元/萬粒。可見，2020年和2021年，該產品呈現量價齊跌的趨勢。

對此，濟人藥業表示，主要是由于2020年受到新冠疫情影響，國內醫院的就診人數大幅下降，此外，由于新冠疫情防控下要求全體佩戴口罩，流感傳播相較于以往年度得到較為有效的控制，流感患病率下降明顯，從而導致呼吸道疾病藥品的需求有所下降。

濟人藥業疏風解毒膠囊的銷售價格在走低，但與之不同的是，該產品的單位成本卻有波動增加的趨勢。數據顯示，報告期內，該產品的成本分別為1311.01元/萬粒、1212.82元/萬粒、1532.55元/萬粒、1463.60元/萬粒。顯然，2021年，其產品成本有較大幅度的增加，2022年上半年的成本相較2019年和2020年仍然較高。

濟人藥業成本的增加與其原材料中藥材的采購價格持續攀升有莫大關系。據其招股書選取的“市場價格指數綜合200”（代表我國市場流通中主要200種大宗中藥材的當日市場價格）顯示，2019年至2022年期間，該指數整體保持上升趨勢，也就是說，中藥材價格的上漲似乎便是拉高其成本的重要因素之一。

在成本與價格的夾擊之下，濟人藥業主要產品疏風解毒膠囊的毛利率出現波動下滑，報告期內分別為83.21%、84.35%、80.06%、81.16%。除此之外，濟人藥業第二大類產品中藥飲片的毛利率也呈逐年下降趨勢，報告期內分別為39.04%、35.91%、32.55%、24.13%。主要產品毛利率下滑之下，其綜合毛利率分別為59.06%、57.52%、52.70%、51.29%，也在持續滑坡。

在主營產品結構發生較大變化，主要產品量價齊跌，產品成本波動增長的背景之下，濟人藥業的業績也有所波動。報告期內，其實現營收分別為7.89億元、7.31億元、8.05億元、4.49億元，2020年、2021年，同比增速分別為-7.25%、10.12%；實現的凈利潤分別為1.27億元、9388.00萬元、9517.08萬元、6603.46萬元，2020年、2021年，同比增速分別為-26.24%、1.38%。

值得一提的是，《紅周刊》發現2023年一季度，“中藥材價格指數綜合200”再度飆升，也就是說，濟人藥業的業績可能面臨新一輪原材料價格上漲的沖擊。

“帶量采購”壓力懸頂

銷售費用與營收變動背離

還需要注意的是，國內部分省份、地區已針對中成藥集中帶量采購進行探索，其中湖北聯盟、廣東聯盟、北京市的帶量采購均涉及疏風解毒膠囊的競品。以湖北聯盟帶量采購情況為例，據中成藥省際聯盟集采領導小組辦公室公布的《中成藥省際聯盟集中帶量采購公告（第4號）》顯示，中標產品的平均降價幅度為42.27%，其中疏風解毒膠囊競品雙黃連（口服液、片、顆粒）中選，相關產品的中標價格平均降幅約為29.92%。

疏風解毒膠囊的競品已經中選集中帶量采購，而疏風解毒膠囊的帶量采購則因約定量不及預期，被濟人藥業放棄投標。

據公開資料顯示，在廣東聯盟的集中帶量采購中，中成藥集中帶量采購對疏風解毒膠囊首年約定采購量合計為3404.97萬粒，而2021年度，濟人藥業疏風解毒膠囊在廣東聯盟相關地區銷量約為8179.33萬粒，且實際中標所需報價相較于其最低日均費用/最低價格的降價幅度需在11%以上。鑒于采購規模較小，且價格降幅較大，其主動放棄了本次帶量采購報價。

問題在于，若濟人藥業長期放棄帶量采購報價，其不但會失去集采市場，同時，還面臨著競品的低價競爭，其想要維持現有市場恐怕壓力不小。如果其想要在集采之外的市場有所作為，則需要大幅提高營銷方面的費用，這無疑也會大幅削弱公司的盈利能力。

實際上，濟人藥業的銷售費用已經不低，數據顯示，報告期內該費用分別為2.48億元、2.27億元、2.18億元、1.00億元。不過，蹊蹺的是，濟人藥業的銷售費用變動與其營收變動是背離的，比如，2021年，其營收同比增長了10.12%，按照常理，其銷售費用理應也有所增長才對，但其當年銷售費用反倒較上期降低了4.05%，其中，與業務緊密掛鉤的學術推廣費、職工薪酬均較上期有所降低。

因銷售費用的降低，濟人藥業2021年的銷售費用率亦有所下降，為27.01%，而2019年、2020年，其銷售費用率分別為31.50%、31.00%。若按照31%的比例對其2021年銷售費用進行測算，則其銷售費用金額應當為2.50億元，比其披露的2.18億元高出3000多萬元，約占其當年凈利潤的三成左右。換言之，若其當年銷售費用率沒有降低，則其凈利潤表現將會大受影響。結合上文，其銷售費用與營收變化的背離情況，不禁令人對其銷售費用的真實性有所懷疑。

供應商風險暗藏

采購真實性待核查

濟人藥業主要原材料為中藥材、輔料以及包材。據招股書顯示，報告期內，其向前五大供應商的采購金額分別為4084.56萬元、4413.41萬元、5329.15萬元、3321.50萬元，占采購總額比例分別為15.01%、14.69%、15.55%、19.04%。其主要供應商包括各類中藥材貿易及種植企業、輔料包材制造企業等，供應商較為分散。

供應商過于分散，給企業的核查工作帶來挑戰，而詳細查閱濟人藥業供應商的資料不難發現，其中確實存在蹊蹺之處。據招股書顯示，2020年、2022年上半年，山西榮利發中藥材有限公司（以下簡稱“山西榮利”）分別為濟人藥業的第三、四大供應商，雙方的交易額分別為754.58萬元、552.81萬元，濟人藥業主要向其采購連翹、黃芩等各類中藥材。

據企查查網站顯示，山西榮利成立于2019年3月，注冊資本為500萬元，實繳資本則僅有9.9萬元。有意思的是，該公司成立第二年便成濟人藥業的重要供應商。然而，據2020年8月，新絳縣市場監督管理局計劃編號為14082520201014的抽查公告顯示，因“公示企業信息隱瞞真實情況、弄虛作假”，山西榮利被列入經營異常名錄。

需要補充的是，據企查查網站顯示，山西榮利的參保人數一直為零，周合斌持有山西榮利100%股權，為其實控人，股權穿透后周合斌旗下無其他公司，這意味著不存在旗下其他公司替山西榮利代繳社保的情況。如此看來，山西榮利是否為“空殼”公司，需要打個問號。而濟人藥業長期將這樣一家公司作為自己的重要供應商，不斷有大額往來交易，雙方交易的真實性也就難免令人懷疑了。

此外，濟人藥業2021年的第三大供應商山西珍源堂藥業有限公司（以下簡稱“山西珍源”），成立于2020年6月，參保人數為零；其2019年的第一大供應商澄城縣質勝中藥材商貿有限公司，成立于2011年，但多年來參保人數一直為零。

還值得注意的是，濟人藥業的個別供應商陷入了債務糾紛之中，其中風險也不容忽視。

成都天地網包括新絳縣天集中藥材有限公司（以下簡稱“天集中藥材”）、寧國市天地網中藥材發展有限公司等13家公司，是濟人藥業2019年的第三大供應商。其中，天集中藥材成立于2016年，根據案號（2022）川0105執11452文件顯示，因民間借貸糾紛，該公司涉案金額為194.94萬元，天集中藥材被限制高消費。其中風險在于，一旦相關供應商因為債務糾紛等原因無法如期完成合同訂單，不但會對濟人藥業的生產計劃產生影響，其預付款項也存在收不回來的可能，進而給其造成損失。因此，雖然供應商數量不少，濟人藥業還需加強甄選工作，以免為其帶來不必要的風險。

資產負債率高于行業公司

曾發生“轉貸”違規行為

資金緊張是濟人藥業面臨的又一個問題。其在招股書中將大理藥業、嘉應制藥、紅日藥業等8家企業作為可比公司，報告期內，可比公司資產負債率平均值在35%左右，而濟人藥業的資產負債率雖然有所降低，但仍在60%左右，遠高于行業均值。

此外，報告期內，其可比公司流動比率均值分別為2.69、2.80、3.51、4.09，而其流動比率分別為0.89、0.95、1.13、1.25。不難看出，濟人藥業債務壓力較大，償債能力較弱。

為解決資金不足問題，濟人藥業除了正常的銀行借款之外，還“劍走偏鋒”，通過供應商、員工、子公司等取得銀行貸款，而這種“轉貸”行為并不合規。數據顯示，2019年至2021年，其涉及轉貸的金額分別為2.44億元、2.86億元、1.83億元，其中通過供應商、員工等非合并范圍內主體的轉貸金額分別為1.71億元、5960.45萬元、557.10萬元。

“轉貸”行為很容易成為企業與受托支付方的“利益輸送帶”，并不符合《貸款通則》，行為嚴重的還可能構成以非法占有為目的的騙貸行為，因此，這需要企業不斷加強財務管理，杜絕類似違規行為的再次發生，以免給公司帶來法律風險。

（本文已刊發于6月10日《紅周刊》。文中提及個股僅做分析，不做投資建議。）

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