宏觀動態報告：非農薪資環比偏強，警惕三季度兩次加息

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（以下內容從中國銀河《宏觀動態報告：非農薪資環比偏強，警惕三季度兩次加息》研報附件原文摘錄）

新增非農就業略低于預期， 失業率稍降， 但薪資增速較強 單位調查（ establishment survey） 方面， 6 月新增非農就業 20.9 萬人， 稍低于 22.5 萬人的市場預期； 同時， 4、 5 月份的新增非農就業分別從 29.4 人和 33.6 萬人下修為21.7 萬人和 30.6 萬人， 年內新增就業保持強勁。 非農時薪增速加快， 6 月同比增長 4.35%， 環比 0.36%； 同時 5 月時薪增速從 0.33%上修至 0.36%， 三月均環比增速為 0.38%。 家庭調查（ household survey） 方面， 失業率從 3.7%略降至 3.6%， 符合預期且處于較低水平； 勞動參與率保持 62.6%， 55 歲及以上參與率降至 38.3%。 6月兼職就業略有回落， 全職就業小幅回升， 累計兼職工作人數同比增速為 2.80%，累計全職工作人數同比增速回升至 1.74%。
服務就業回落但偏強， 商品生產略有回升， 家庭調查中勞動緊張程度弱于非農數據 全部非農就業三個月均值降低至 24.44 萬人， 4、 5 月份就業數據下修也有貢獻。 不過， 新增非農就業頻繁的調整意味著單月數據的變化不應過分解讀， 而是需要結合家庭調查數據保持觀察。 整體上， 勞動市場還是處于緩慢放緩的過程中，但目前來看放緩過于緩慢也可能成為美聯儲進一步加息的理由。 而累計全職工作的增加依然體現了美國就業市場的穩定性， 同時家庭調查反映的緊張程度繼續弱于非農數據， 前期非農就業的下修也支持這一觀點。 雖然如此， 兼職工作并未顯著提升而全職工作穩定增長的態勢同樣指向偏強的勞動市場， 這在工資增速降幅較小的情況下對通脹控制難言樂觀。
非農時薪增速上修， 對核心通脹壓力增加， 支持通脹敏感的美聯儲繼續加息（ 1） 在美聯儲物價穩定、 就業最大化和金融穩定的框架中， 由于銀行業信貸派生較為健康且通過了嚴格的壓力測試、 就業市場不弱， 物價穩定的權重再度顯著提升。（ 2） 時薪環比增速的上修使得 2023 年末預計的同比增速從 3.6%向 3.9%-4%靠攏， 這進一步加大了控制服務通脹部分的難度； 盡管薪資緩慢下行的趨勢仍在， 但其斜率似乎難以滿足美聯儲的要求。（ 3） 隨著美聯儲下調年末失業率預期， 年內勞動市場的韌性意味著衰退判定很難出現， 費城聯儲 CEI 顯示勞動市場符合弱衰退標準至少要到 2024 年一季度。（ 4） 美聯儲目前處于模仿沃爾克時代的“矯枉過正”狀態下， 隨著金融穩定的壓力在二季度顯著降低， 工資增速降幅不及預期、 高于潛在增速的產出增長、 私人部門凈值隨房價環比企穩和權益資產升值而提高、 金融條件偏松等因素都在支持在三季度不止一次的加息。
關注美元指數和美債收益率三季度向上的風險和隨后重啟衰退交易的可能 在 CPI 和 PCE 價格指數存在居住成本統計滯后的情況下， 進一步加息短期并不會令通脹顯著回落， 維持高利率足矣； 但從美聯儲的角度考慮， 在經濟和金融穩定仍可承受的情況下繼續加息可能才是最穩妥的選擇。 在美聯儲三季度兩次加息的情況下， 美元和美債指數仍有上行的風險， 其中我們提示的 10 年期美債收益率超過4%的情況已經出現； 目前美元指數仍處于震蕩中， 但在歐元區經濟表現不及預期，歐央行難以更加鷹派的情況下， 其回升的風險不可忽視。 同時， 在三季度利率達到極高位置后， 新一輪的衰退交易可能會再度開啟， 導致美債收益率和美元快速回落。

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